Duration Risk

久期（Duration）是衡量固定收益資產對利率變動敏感度的指標。最簡單的理解方式是：「如果市場利率上升 1%，這個資產的價格大約會跌多少百分比？」久期就是那個跌幅的近似值。舉例：3 個月美債的久期約為 0.25（三個月 = 0.25 年），利率升 1%，價格跌約 0.25%；10 年期美債的久期約為 8-9，利率升 1%，價格跌約 8-9%；30 年期美債的久期可達 20 以上，利率升 1%，價格跌約 20%+。這個關係反映了一個直覺：你借給某人 30 年的固定利率，如果市場利率之後上升，你手中的債券顯得更「划算」嗎？不，你被鎖在一個比市場更低的利率裡，所以你的債券需要以折扣出售才能和新發行的高利率債券競爭。鎖定的時間越長，這個折扣越大，所以久期越大，價格對利率的敏感度越高。對代幣化固定收益投資者，久期風險的實際意義是：持有 OUSG（底層是 3 個月以內的短期美債，久期接近 0）時，即使利率上升 2%，你的資產價格幾乎不受影響，你的收益率直接跟著市場利率調整；持有代幣化的 10 年期美債時，利率上升 2%，你的資產市值可能跌 15-18%，這是真實的價格損失。

「改良久期（Modified Duration）」和「麥考利久期（Macaulay Duration）」是兩個密切相關但不完全相同的概念，在實際分析中都會用到。麥考利久期是債券所有現金流（利息和本金）的「加權平均到期時間」，以年為單位。直觀理解：你什麼時候「平均」能拿回你投入的錢？如果一個債券明天到期，麥考利久期就接近 0；如果一個零息債券 10 年後到期，麥考利久期就是 10 年。改良久期 ≈ 麥考利久期 ÷ (1 + 殖利率)，是用來計算利率敏感度的實際使用值：利率變動 1%，價格的百分比變化約等於改良久期。在現實分析中，改良久期更常用（因為它直接告訴你價格對利率的敏感度），但兩者的差距在低利率時很小，很多投資者直接用麥考利久期作為近似。對普通 RWA 投資者：不需要記住這兩個公式，只需要記住核心概念——久期越長的固定收益資產，對利率變動的價格敏感度越高，在利率上升週期持有長久期資產有顯著的資本損失風險。

久期風險在「牛市陡峭化（Bull Steepening）」和「熊市平坦化（Bear Flattening）」等殖利率曲線形態變化中有不同的影響，值得理解。牛市陡峭化：短期利率下降，長期利率基本不變，殖利率曲線變陡。結果是：短期代幣化美債（OUSG）的收益率下降，長期債券價格上升（因為長期利率未升），持有長期固定利率債券的投資者出現資本利得。熊市平坦化：短期利率上升，長期利率漲幅更少（或不動），殖利率曲線趨於平坦。結果是：短期代幣化美債收益率上升（好事），長期債券的久期風險在這個情境下比較小（因為長端利率變化不大）。熊市陡峭化（2022 年的形態）：短期和長期利率都大幅上升，長端上升更多。結果是：短期美債收益率上升（好事），但長期固定利率債券的價格大幅下跌，久期風險充分顯現。2022 年 10 年期美債的收益率從年初的 1.5% 升到年底的 3.9%，對應價格跌幅超過 15%——持有代幣化 10 年期美債的投資者在 2022 年會損失超過 15% 的市值，即使他們一直在收利息。

對代幣化固定收益產品的投資組合構建，久期管理是一個核心工具。基本原則：利率上升週期 → 偏好短久期資產（短期代幣化美債 OUSG/USDY），避免長久期資產被利率上升侵蝕市值；利率下降週期 → 偏好長久期資產（代幣化長期公債、長期固定利率企業債），用價格上漲的資本利得放大收益。在 2022-2023 年的升息週期，最優的代幣化固定收益策略是：持有短久期的代幣化美債，隨著 Fed 加息，收益率不斷提升（從接近 0 升到 5%+），同時完全規避了長期債券的價格下跌風險。從 2024 年 Fed 開始降息後，部分投資者開始考慮把一部分資金從短久期產品（OUSG、USDY）轉移到中長期固定利率產品，試圖鎖定當前較高的利率，同時預期利率下行時的資本利得。對進階的 RWA 投資者：理解久期可以幫助你不只是追求「收益率最高的當前產品」，而是在不同利率週期階段，選擇最適合的久期配置，在利率收益和價格收益之間做最優化的平衡。